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Le LBO comme outil d’acquisition d’une entreprise ?

Qui n’a pas entendu parler du LBO ? LBO signifie Leveraged Buy Out,
soit en français, l’achat avec utilisation d’un effet de levier. Le
principe est simple : l’acquéreur emprunte de l’argent pour financer
l’acquisition d’une entreprise. En règle générale une holding est créée
avec un capital réduit. Cette holding s’endette et utilise l’endettement
(effet de levier) pour acheter la société cible. Le remboursement de la
dette est réalisé par les dividendes versés par la filiale.

Quels sont les avantages et les limites du LBO ?

Les
avantages : il permet principalement d’acquérir une société avec une
mise de fonds faible. C’est l’argent procuré par l’endettement qui
servira à payer l’entreprise. Cette méthode ouvre les portes du rachat
d’entreprise à des entrepreneurs expérimentés mais avec peu de fonds.
D’autre part sur le plan fiscal, lorsque la filiale est détenue à plus
de 95%, l’intégration fiscale permet de compenser les profits réalisés
par la filiale (la société rachetée), avec les pertes de la holding. La
holding fait forcément des pertes car sa raison d’être est l’acquisition
de la filiale. Elle doit rembourser l’emprunt. L’économie d’impôt ainsi
réalisée contribue à l’acquisition de la cible. Cela constitue un
deuxième effet de levier.

Les limites du LBO

Ce système
fonctionne quand l’entreprise achetée est bénéficiaire, et verse des
dividendes à la holding d’acquisition. Il faut donc qu’elle dégage du
cash afin de régler ces dividendes. Sans ce cash la filiale ne peut pas
verser les dividendes et la holding ne peut pas honorer ses échéances de
remboursement de dettes. La méthode du LBO ne s’adresse donc pas à tous
types de sociétés, car elle présuppose que la cible soit sur la durée
du LBO bénéficiaire et pourvoyeuse de cash. Le prix d’acquisition d’une
société dépend bien sur de ses résultats passés, mais également de ses
perspectives d’avenir. Il est important de bien évaluer ce prix
d’acquisition puisqu’il déterminera le niveau d’endettement et le
montant des remboursements. Un prix trop élevé provoquera des
difficultés de remboursement.

Le risque 

Il existe dès
lors que l’acquéreur a mal évalué la capacité de remboursement de la
cible. Il concerne à la fois l’investisseur en capital et le tour de
table financier (principalement les banques). S’il s’avère, il aura pour
conséquence soit la mise en liquidation soit la prise de contrôle par
les créanciers. Pour éviter cela, la tentation est très importante de
prendre des décisions de gestion dont la seule motivation est la
génération ou la préservation du cash. Par exemple les plus gros
salaires seront licenciés, sans prendre en considération la perte
d’efficacité pour l’entreprise. Ou bien la recherche de développement
sera stoppée, permettant des économies immédiates mais hypothéquant
l’avenir. Cette méthode, permet alors de générer le cash nécessaire aux
remboursements. Elle peut même donner facialement l’impression d’une
plus grande efficacité : la cible dégage plus de cash et plus de
résultats. Il faut alors vendre l’entreprise dans les 3 à 5 ans, souvent
sous forme de LBO. C’est ce qui est appelé les LBO secondaires ou
tertiaires. Les décisions de gestion prises lors du premier LBO entraîne
sur le moyen / long terme une perte d’efficacité de l’entreprise qui
vont rendre l’entreprise moins efficace en résultat et en cash.

Le
LBO est un formidable outil d’acquisition des entreprises dont la
rentabilité et le cash permettent d’utiliser l’effet de levier de la
dette. Il faut cependant être très attentif au prix d’acquisition et à
la pérennité du cash sur la durée de l’opération. Dans le cas de LBO
successif, il faut s’intéresser aux décisions de gestion qui ont pu être
prises lors des LBO précédents afin d’évaluer leur impact sur
l’entreprise cible.

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